美国生物技术公司上市怪象：　　

众所周知，IPO是创投退出的途径之一。风险投资者经过好几轮的投资，终于有机会套现，于是将被投企业扶植上市，经过一定禁售期之后，逐渐卖出自己的股份，从而获得投资本金和投资收益。

一般来讲，投资越早、周期越长，收益也会相对高些。但这也不是绝对的，这几年在美国上市的生物技术股多半会跌破发行价。与投资谷歌和FaceBook动不动就几十倍、几百倍甚至几千倍的收益相比，当然不可同日而语。

现在，IPO的游戏规则有显著变化，内部人必须认购IPO出售的股份，而这并不是公司上市所要求的硬性规定。　　

内部认购“定心丸”　　

在上世纪90年代，从来没有听说VC必须要在所投资的公司IPO时，买入公开募集资金所发售的股票，买入IPO的发售股是很少见的情况。

但是现在，内部人必须认购IPO发售股已经是生物技术领域公开的秘密。大部分生物技术公司上市之所以能得到认购和定价，主要是因为其内部股东参与认购，如果内部股东不想认购，IPO就很难发行或定价。现在，IPO几乎与典型私募没有多大区别，内部股东需要买入三分之一或三分之二的募集资金量，来促成融资。而技术类或IT类企业上市从来没有这么苛刻的要求。

有人统计自2010年1月以来的18项IPO资料发现，无论是平均数和中位数，内部股东的认购率均为34%。在所有募集的12亿美元中，接近3.5亿美元来自VC投资者或内部股东。这部分资金量相当于过去16个月VC资金量的10%。其中5个IPO项目VC内部股东买入的资金量占50%以上，BG医药公司更是有72%的资金来自内部投资人。

这么高的比例，其实已经很难称之为IPO公开招募了，基本上只能算作是挂牌交易，卖新股给风险投资者。Ironwood公司上市时，所募集的1.85亿美元中，有7400万美元来自内部股东和风险投资机构。这看起来是有点多，因为在过去10年中，风险投资者一共向公司投入了3.5亿美元。该公司CEO说，公司上市还是内部股东在唱主角，有点“受骗”的感觉。知情者表示，即使是聪明的交叉投资者，即在公司后期私募参股的对冲基金，也无法保证在IPO定价时能平稳轻松。　　

与股价相联度不高　　

这些公司上市后的表现特别令人关注。有内部人买入IPO股票的公司，股价平均上涨19%，中位数上涨10%，其中Aegerion（AEGR）和Endocyte（ECYT）两家公司股票翻了2倍。

那么，是否有内部人买入IPO股票后市表现就会明显变好？有人重点关注了这些股票的表现，试图找出其股票表现业绩与内部人买股的关联度。尽管统计样本还不够，但可以初步看出，这些参与投资反而是成反比，也就是投资者和普通股民不太喜欢有内部人在IPO时新买入股票这一事实。

其他因素，比如公司多大比例的股份会在上市时被出售，IPO总体募集资金数和股票数。但没有一项与内部人参与度和IPO上市后表现有关联。所以，怎样才能成功IPO?那就要让大药厂承诺会买入10%以上的股份，找那些可以投资IPO股的投资者，或请求外部投资者买入三分之一的IPO发售股份，另外就是交叉投资者（比如有对冲基金）的投资会加分。至少有这些投资者就不会有伤害。如果预计即将IPO，也可再做一轮小融资。有这些因素的配合，IPO就会比较顺利。

由于IPO需要内部投资者参与这种现象不会马上消失，所以信息沟通更加透明和畅通对上市会有帮助。由于生物技术公司投资周期很长、风险很大，不是所有投资人都能看得明白。内部人买入股份，至少是给新的投资人吃颗“定心丸”。作为内部人，以IPO发行价参股还是物有所值。目前的行情是，离上市时间越近，就越难找到外部投资者，所以要想上市，要么事先融资充足，要么上市前捆绑内部股东一起迈入IPO新股，这就是今天的生物科技IPO行情。

对于风险投资机构而言，并非所有投资者都被允许投资IPO股票，新募集的资金必须事先得到LP的同意，否则将无法承诺在IPO时认购一定比例股份，就有可能成为永久的股东。这可不是闹着玩的。